李庚南：如何走出房地产与消费相互纠缠的迷思？

近年来，面对外部环境变化影响加深、国内供强需弱的局面，扩大内需、提振消费已成为经济问题的核心议题和首要任务。前不久召开的中央经济工作会议明确2026年要坚持内需主导，深入实施提振消费专项行动。而谈及消费，房地产始终绕不过的话题。

按照国家统计局数据，2025年社会消费品零售总额1—11月份累计增速（4%）好于上年，但内需不足依然是当前经济运行面临的主要挑战，突出表现为居民消费率偏低。为什么提振消费的呼声这么高、各种助力消费的政策措施相继出台，但居民消费增长依然不尽如人意？收入增长水平及预期无疑是关键制约因素，而房地产市场持续下行则从一个更深层次即居民财富配置视角影响居民消费，这一点应该已成为共识。房地产与消费究竟是一种怎样的关系？房地产影响消费的底层逻辑是什么？要弄清楚这一问题，我们不妨先从居民消费的增长驱动入手，逐层进行抽丝剥茧。

影响居民消费的决定性因素是什么？

影响消费提升最直接的表征是，居民敢不敢消费、愿不愿意消费。简言之，就是居民有没有消费底气、有没有消费能力。且不论社会保障等因素，居民消费的底气主要来自家庭财富的积累状况及预期，既包括家庭存量资产，也包括收入及预期变化形成的增量资产（包括未来现金流预期，比如房地产下行带来的租金下降）；消费的能力则更多取决于家庭资产结构中的“活钱”或现金流。所谓家中有粮，心中不慌。逻辑上，居民越富有，就越敢于消费。

尽管消费的边际倾向或因不同收入阶层财富积累的程度不同而呈现差异，但这并不改变居民家庭财富水平对消费意愿、消费能力的决定性作用。财富通过影响居民的长期支付能力、消费信心和风险承担水平，在根本上影响消费决策。按照消费经济学的生命周期理论和永久收入理论，单个消费者是前向预期决策者，消费不只同现期收入相关，而更多地基于一生的总收入预期，而非当期收入。财富作为存量，是持久收入的重要构成和物质保障，支撑长期消费规划。财富增长所产生的直接效应，即使表现为“账面财富”增长，也能明显提升消费信心与意愿；反之，则会降低消费信心、抑制消费意愿。更为重要的是，厚实的财富基础（尤其是金融资产）能抵御风险，从而释放消费，是居民消费最强的底气。

决定居民家庭财富状况的内核是什么？

居民财富是指居民拥有的资产总额，它衡量的是某一时点上所有居民个人财产的总体规模，由实物资产和金融资产两部分组成。实物资产包括房产、生产性固定资产和存货以及土地价值。金融资产包括现金、储蓄存款、债券、股票和贵圈投资以及保险准备金。居民财富构成中不同的资产具有不同的盈利性、流动性，因而所释放的财富效应也不同。通过对居民财富规模结构的分析，可更好地解释诸如投资和消费关系失衡及收入分配差距扩大等问题。

一般地，实物资产中，房产作为家庭主要资产，其财富效应非常强，对家庭消费意愿提升起着关键作用。房产的增值能极大增强安全感和消费底气，但也存在明显的“流动性约束”，特别在房地产下行期，变现能力较弱。其他实物（如农村土地、生产设备）财富效应表现出一定的财富效应，是乡村家庭消费升级的重要基础，但同样面临流动性较差的问题。金融资产所表现出的财富效应比较显著，其增值能直接带来居民财产性收入，但这种效应受市场波动和家庭金融知识水平影响大。

那么，我国居民家庭财富现状如何？

央行2025年第二季度发布的《中国城镇居民资产负债调查报告》显示，我国城镇居民家庭资产中，房产占比高达69.3%，是家庭财富的核心构成，金融资产仅占25.8%；全国城镇住宅总市值约400-500万亿元，户均住房1.5套，是居民财富最大载体。

另一方面，居民家庭财富结构还因其富裕程度不同而表现出较大差异。按照一般的划分，我国居民大致可按收入或资产水平划分三个层级：高收入、中等收入和低收入。有关研究机构在2020年人口普查基础上估算2025年全国家庭总户数为5亿户左右。其中，家庭总财富 ≥ 600万元人民币的高收入阶层（高净值/富裕家庭），约512.8万户，占总户数的1%。该阶层资产构成高度多元化，企业资产、金融资产（现金、有价证券、股权）占主导，房产占比相对较低，约30%-40%。中等收入阶层（中产），按国家统计局目前“三口之家年可支配收入10–50万元”的标准，大约1.4亿户，占总户数28%左右。该阶层资产结构呈现 “房产主导” ，工资性收入是最核心来源，房产占比通常占家庭总资产的60%-70%。房产是家庭财富的“压舱石”。低收入阶层目前暂无明确、统一财富门槛，约3.1亿户，占比约62%。其收入与资产水平显著低于前两者，财富总量有限。该阶层工资性收入是绝对主导，金融资产以预防性储蓄为主，房地产资产占比分化显著。部分城镇家庭可能拥有自住房产，但价值占比相对中产较低；大量农村及流动人口的房产财富积累有限。

尽管不同研究机构得出的居民财富阶层划分和家庭资产结构指标并不一致，但总体看，我国居民财富的阶层分布呈现清晰的梯队特征：高收入阶层凭借多元资产实现财富保值增值；中等收入阶层严重依赖房产，财富结构脆弱性较高；低收入阶层则以劳动收入和基本储蓄为主，资产积累有限。一个基本共识是，房产在普通中产家庭总财富中的占比通常在60%-70%。这种资产分布揭示了我国家庭普遍存在的“重房轻金融”现象，形成了居民家庭财富与消费的特有函数关系。

尽管房产在各阶层家庭财富中的占比存在差异性，即房产价值对各阶层居民家庭财富的影响程度存在一定差异性，但房产价值对居民家庭财富的影响显然举足轻重。考虑房产占中产家庭财富的比重最高，而中产在社会消费中的权重也是最大，是消费市场的压舱石，因此从全社会角度看，总体上房产价值对居民家庭财富的影响比较大。

房地产影响消费的基本逻辑是什么？

上述分析表明，居民财富状况是影响消费的关键变量，而房地产对消费的影响恰是通过这一变量来实施的。

对普通家庭而言，房产是财富主体。这种结构导致其财富流动性不足，且对房价变动极为敏感，影响居民消费可支配流动性，一定程度上影响消费能力。正常情况下，有房产便意味着有消费底气，流动性困难或可通过消费贷等途径纾解。但当持续房价下跌的时候，直接导致居民以房产标示的家庭财富缩水，房产占家庭财富的比重越高，则缩水的程度越大。财富缩水势必导致消费的底气侧漏、消费信心受挫。反映到居民家庭资产负债表，表现为净资产下降，相应地，杠杆率被动抬高，居民通过举债解决消费面临的流动性困境的空间势必被大大压缩，举债的底气也泄漏，消费意愿势必进一步弱化；而且，房价下跌还会推动租金下降，影响部分出租房产的居民现金流入，现实的购买力也将受影响。尽管政府部门出台了消费贴息贷款等举措，但借款终究是要还的，即使利息低到尘埃。

因此，房价下跌通过影响居民特别是中产以房产为标示的家庭财富缩水，对社会消费产生不可低估的影响。更因为房价下跌，所影响的是存量房产价值的缩水，几乎涉及所有拥有房产的居民，因此对消费的冲击必然是深刻的、大面积的。所以，房地产市场下行通过影响居民家庭财富，对居民消费的制约是毋庸回避的硬伤！房价下跌会直接导致其“纸面财富”严重缩水，进而强烈影响消费信心和预期。实际上，房价从2021年高点回落约20%，直接导致中产纸面财富缩水，2亿多“房奴”面临资产贬值。

如何参透房价影响消费的迷思？

还有一个令人迷惘的情况是：当房地产下跌的时候，市场普遍认为影响了消费；但房价上涨的时期，房地产依然要背负影响消费的诟病。我们不禁会陷入一种迷思：房价下跌，影响了消费，居民因为收入预期下降，资产缩水，缺乏消费信心；房价上涨，也影响了消费，居民因为房贷负担重，无力消费。“是涨亦忧，降亦忧，然则何时而利消费？” 

当房价上涨的时候，为什么也往往被诟病为影响消费？逻辑上，房价上涨，以房产为标示的家庭财富势必上升，会增强居民消费的底气，强化消费的意愿，房价上涨带来的租金上升还有助于增强居民的现实购买力。但同时，房价上涨也会伤及一部分人群，主要是刚毕业大学生、外来务工人员等，这一群体总体特征是年轻、追求时尚和高消费、超前消费。因为进入职场不久，这一群体可支配收入与消费欲望之间的矛盾突出。面对房价的上涨，这一群体对高房价的抱怨或最深、控房价的呼声最强，而恰恰这一群体最善于借助互联网、借助媒体发声；所以房价上涨时期满屏都是对高房价的诟病、全网都充斥房价上涨影响消费的论调就不足为奇了。

所以，房价下跌影响消费，房价上涨也影响消费，看似矛盾，其实并不难理解。透过房价波动所影响的底层资产和群体，我们可以更清晰地看到，影响的程度其实不可相提并论：房价下跌，主要影响的是存量房产价值，因而会产生大面积影响，进而对绝大多数居民的消费意愿、消费能力和消费行为产生普遍、深刻的影响（虽然也从增量市场有利于部分群体购房）。房价上涨，从不利于消费角度看，主要是从增量房产对增量购房主体消费能力的制约，但这种影响如前所述，往往被媒体、舆论放大了。毕竟从整个房地产市场存量与增量对比看，按目前城镇约350亿平方米存量住房计算，每年的平均增量8.5亿平方米，占整个房地产市场的比重不过2.4%，即使最高年份也不过4.5%。所以房价波动对存量市场的影响远大于增量市场；在存量市场产生的财富效应远大于增量市场；存量房价价下跌导致家庭财富缩水带来的对全社会消费的负溢出效应远大于房价上涨对消费的负溢出效应。

无论从提振社会消费的角度，还是促进共同富裕的角度出发，居民家庭财富都是需要解的变量。一方面，我们必须正视房产占居民特别是中产家庭财富主体这一基本事实。尊重这一事实，就要求我们在制度相关政策时必须始终把稳定、提升居民家庭财富作为一个关键变量，要有利于维护、提升居民家庭财富价值，而不是相反。否则，可能会陷入缘木求鱼的尴尬。另一方面，从长远看，我们需要通过资本市场、资金市场等多市场的联动，拓宽居民财产增值渠道，优化居民家庭财富结构，不断提升金融资产占比。当然，更重要的是，通过强化监管，增进居民的信任与信心，守护好居民的“钱袋子”。

(本文作者介绍：先后供职于工商银行、人民银行，现为银行监管部门人士，长期负责小企业金融服务推进工作，潜心研究小企业金融服务问题。)

责任编辑：沈世乔

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